A alta sustentada dos juros longos no Brasil tem sido atribuída, em grande parte, à percepção de deterioração fiscal. Uma nova análise de economistas do BTG Pactual, no entanto, oferece um diagnóstico mais refinado. Segundo o estudo, embora os fatores domésticos respondam por 63% da elevação, o principal vilão não é o prêmio de risco, como o senso comum sugere.
O problema, argumentam os economistas Tiago Berriel e Mateus Della, reside na própria taxa de juros neutra — o nível estrutural que equilibra a economia. A política fiscal expansionista, ao manter a demanda artificialmente aquecida, força o Banco Central a operar com uma política monetária mais restritiva, o que acaba contaminando as expectativas para o futuro e elevando toda a curva de juros.
A anatomia do juro alto
Ao decompor a alta de quase cinco pontos percentuais nos juros dos títulos de dez anos desde o período pré-pandemia, o modelo do BTG revelou uma dinâmica contra-intuitiva. Cerca de dois terços dessa abertura (305 pontos-base) vieram do aumento das expectativas sobre as taxas futuras. O chamado "prêmio a termo", que reflete o risco fiscal e a incerteza, respondeu por apenas um terço (159 pontos-base).
Em outras palavras, o mercado não está apenas cobrando mais caro pelo risco de emprestar ao governo brasileiro no longo prazo. Ele está precificando que a própria "taxa Selic de equilíbrio" será estruturalmente mais alta. "O impulso fiscal sustenta a demanda, eleva a taxa neutra de curto prazo e exige uma política monetária mais restritiva", explica o relatório. Essa persistência altera a percepção sobre os juros que prevalecerão no futuro.
O peso da dívida e o caminho à frente
Isso não significa que o aumento da dívida pública — que saltou de 75% do PIB em 2020 para mais de 81% agora — seja irrelevante. O endividamento maior efetivamente pressiona o prêmio de risco, mas seu impacto, segundo a análise, foi secundário. O fator fiscal mais determinante para a abertura dos juros foi o seu efeito sobre a política monetária corrente e, por consequência, sobre as expectativas de longo prazo.
Para o futuro, o estudo estima que uma consolidação fiscal robusta, que levasse a um superávit primário de 1,7% do PIB, poderia reduzir os juros longos entre 150 e 250 pontos-base. Ainda assim, as taxas não retornariam aos patamares próximos a 10% vistos antes da pandemia, sinalizando que parte da elevação pode ser estrutural.
A análise do BTG sugere que o debate sobre a trajetória dos juros no Brasil precisa ir além da simples contabilidade da dívida. O foco se desloca para o impacto macroeconômico do gasto público: enquanto a política fiscal operar para manter a economia superaquecida, o custo do dinheiro no país permanecerá estruturalmente mais alto, com ou sem melhora na percepção de risco.
Com reportagem de Brazil Valley
Source · Brasil Journal Tech
